Le premier rapport semestriel de Shein en tant que société cotée, déposé le 28 septembre, expose sa réponse à une activité européenne en repli : détenir davantage de stock en Europe avant que les Européens ne le commandent. « À mesure que nos capacités de prévision de la demande s’améliorent, écrit Yangtian Xu, président et directeur général, nous pouvons détenir plus d’inventaire au plus près des consommateurs avec une plus grande confiance. » Le modèle que Shein a vendu aux investisseurs attendait que les clients achètent avant de commander les volumes. Détenir du stock en amont de la demande, c’est le risque ordinaire d’un distributeur classique, et Shein en assume davantage avec une marge nette ajustée de 2,1 % au deuxième trimestre.

Le chiffre d’affaires européen a reculé avant le droit de douane que Shein redoutait, et une partie de cette baisse tient à la manière dont les ventes sont comptabilisées. Le chiffre d’affaires net de Shein en Europe a chuté de 13,9 % au cours des trois mois à fin juin, avant que le droit de douane de l’UE sur les petits colis ne s’applique le 1er juillet. L’article de Reuters, repris par Inside Retail Asia, attribue ce recul à des prix plus élevés et à une publicité en ligne réduite. Le rapport semestriel avance une seconde cause, et la cite en premier : davantage de ventes européennes ont transité par la marketplace de Shein, où le groupe ne comptabilise qu’une fraction du prix de vente en chiffre d’affaires de services. Shein qualifie ce basculement d’« effet à court terme lié à l’environnement opérationnel externe et aux changements de politique commerciale ». Le rapport ne dit pas comment la baisse se répartit entre les deux causes.

Une mesure plus fiable de la demande européenne, le nombre d’utilisateurs que Shein doit publier en vertu du droit de l’UE, a lui aussi reculé. Sa dernière déclaration au titre du Digital Services Act, rapprochée de celle que rapportait Ecommerce News Europe il y a un an, montre une baisse de 12,2 % du nombre moyen d’utilisateurs mensuels dans l’UE entre février et juillet. La comparaison suppose que Shein a compté ses utilisateurs mensuels de la même façon dans les deux déclarations. Un décompte d’utilisateurs ne dépend pas de la façon dont le chiffre d’affaires est comptabilisé. Une partie de la perte était voulue : un distributeur qui réduit sa publicité réduit aussi ses visiteurs. La période s’achève un mois après l’entrée en vigueur du droit, si bien qu’elle mesure surtout combien d’Européens continuent de venir quand les prix montent et que la publicité se raréfie.

Les droits sur les colis renchérissent l’ancien modèle à chaque commande et épargnent le stock qui arrive en vrac. Depuis le 1er juillet, l’UE perçoit 3 € par catégorie de marchandises dans un colis de faible valeur. Le montant augmente avec la variété du panier, et la variété est précisément ce que vend Shein. Des frais de traitement de 2 € sont prévus au 1er novembre, précise Reuters. Un article déjà stocké sur une étagère en Pologne échappe aux 3 € lorsqu’il est expédié à un client, car la règle du Conseil vise les envois d’une valeur inférieure à 150 €. L’expédition en vrac acquitte les droits de douane ordinaires à l’entrée, comme nous l’avions relevé à propos des projets d’entrepôts de Temu la semaine dernière.

Shein ajoute de la surface d’entrepôt en Pologne pour détenir du stock à proximité des acheteurs européens. Le groupe a ouvert son hub de Wrocław en décembre dernier, prévu pour atteindre 740 000 mètres carrés d’espace logistique à pleine capacité, selon FashionNetwork. Reuters ajoute que le bailleur CTP a loué à Shein de la surface supplémentaire en Pologne cette année. Shein affirme que ce hub sert à livrer plus vite, ce qui suppose que le vêtement soit en Pologne avant que quiconque ne le commande.

Le bilan fait apparaître davantage de stock, sans dire où il se trouve. Le tableau des flux de trésorerie de Shein enregistre 371 M$ ajoutés à l’inventaire au premier semestre, alors qu’un an plus tôt le groupe avait légèrement réduit ses stocks. L’inventaire net au bilan a augmenté de 279 M$. Le rapport ne fournit aucune ventilation régionale : la hausse est donc mondiale, et non spécifiquement européenne.

Le coût de la détention de stock augmente déjà. Les dépréciations et pertes d’obsolescence sur l’inventaire ont progressé de 32 % au premier semestre, les six mêmes mois durant lesquels le stock a gonflé. Le rapport ne ventile pas non plus les dépréciations par région, et une partie peut donc relever de l’activité américaine. Elles n’en représentent pas moins 23 % du résultat net ajusté du semestre.

Les titres annonçant que Shein « revient à la rentabilité » reposent sur un gain lié à sa propre valorisation. Sur les 2 394 M$ de résultat net, 91 % correspondent à un gain sur des actions de préférence convertibles que le rapport attribue « principalement » aux variations de la valorisation de l’entreprise. Ces actions figurent au bilan comme un passif à la juste valeur ; un gain sur elles signifie donc que le passif a diminué.

Xu impute la compression de la marge ajustée à une flambée du fret due au conflit avec l’Iran, qu’il qualifie de transitoire. Les analystes de Jefferies, cités par Reuters, étaient moins sereins : les coûts logistiques avaient bondi avant l’entrée en vigueur des taxes européennes. Le rapport semestriel donne une seconde cause à la hausse des coûts logistiques rapportés au chiffre d’affaires : la part croissante de la marketplace, en plus du fret. Même si la marge revenait à son niveau de l’an dernier, comme Xu le laisse entendre, une entreprise portant le stock de l’Europe conserverait 6,2 cents de bénéfice sur chaque dollar de ventes.

Le second remède de Xu, un basculement vers des marques à des prix plus élevés, apporte un risque de prévision d’une autre nature. « À mesure que le mix produit évolue vers des marques à des prix plus élevés, écrit-il, le prix de vente moyen global de la plateforme augmentera en conséquence. » Shein a déjà racheté Everlane, une opération qui, selon Retail Dive, l’emmène « au-delà de l’univers de la fast fashion ». Les comptes semestriels font état de 78 M$ versés en numéraire, l’essentiel pour rembourser le prêt d’Everlane, contre les quelque 100 M$ avancés par Retail Dive. Everlane « avait une bonne chaîne d’approvisionnement, mais c’était une chaîne d’approvisionnement de slow fashion », a déclaré à Retail Dive DeAnn Campbell, de StoreWyse.

La principale objection est que Shein n’approvisionnera l’Europe qu’avec des modèles déjà validés par son test. Dans un article de KrASIA adapté de 36Kr Caijing et fondé sur le dossier d’information de Shein du 26 juillet, chaque nouveau modèle démarre avec une commande de 100 à 200 pièces, et seuls les gagnants partiraient vers la Pologne. Pour que la thèse tombe, il faudrait que les étagères européennes de Shein ne contiennent que des réassorts éprouvés, regarnis avant qu’un modèle ne reste longtemps en rayon. Même un modèle éprouvé exige de deviner combien d’unités, dans quelles tailles et pour quels pays, avant que quiconque ne commande. Un colis expédié par avion engage un seul vêtement auprès d’un acheteur qui a déjà payé ; une palette envoyée à Wrocław en engage des centaines auprès d’acheteurs qui ne se sont pas encore manifestés. La phrase de Xu elle-même subordonne le stock à une prévision qui est encore en train de s’améliorer.

Avec le test-et-réassort, le clic du client faisait office de prévision.

Si les acheteurs européens récompensent une livraison plus rapide par davantage de commandes, le stock se paiera de lui-même, comme Xu l’espère lorsque « la densité des commandes augmentera ». Dans le cas contraire, les invendus retomberont sur une entreprise que Hong Kong a valorisée comme une société de fret il y a un mois. Shein aurait pu continuer à payer l’Europe au colis. Son premier rapport en tant que société cotée le montre choisissant plutôt de porter davantage de stock, et l’invendu est le prix à payer si ses prévisions se trompent.